Die Private Fund Advisers Rule der SEC: Was die Entscheidung des Gerichts für europäische Dachfonds bedeutet
Die im Juni dieses Jahres in den USA gefällte Entscheidung, die neuen Regeln für Berater von Privatfonds (die „Private Fund Advisers Rule“ oder „PFAR“) aufzuheben, wurde als bedeutender Gewinn für die Privatfondsindustrie aufgefasst. Der Markt hatte bereits begonnen, sich auf einschneidende Anforderungen unter PFAR vorzubereiten und bei vielen Anlegern, die die Kosten für die meisten Maßnahmen nur ungern tragen wollten, machte sich Erleichterung bemerkbar.
Aber endet die Geschichte hier? Oder könnte es noch Folgen haben, dass die SEC ihren Standpunkt bezüglich einiger Facetten von Privatfonds offengelegt hat? Schließlich macht PFAR trotz der Aufhebung deutlich, wo die SEC besonders in Bezug auf Transparenz, Gleichheit und Fairness ihre regulatorischen Prioritäten setzt. Für die europäische Privatfondsbranche sind die meisten dieser Schwerpunkte allerdings nicht neu und spiegeln zum Teil im Ansatz, was in der EU bereits gängige Praxis oder vorgeschriebener Standard ist.
Gebühren und Kosten
Ein Kernziel der PFAR war es, Transparenz über die Kosten des Fonds und der Zielgesellschaften zum Schutz der Anleger zu gewährleisten. Entsprechend wollte die SEC Offenlegungs- und Mitteilungspflichten bei Verrechnung bestimmter, auf Compliance oder Ermittlungen durch Berater bezogener Kosten als Fondskosten einführen. Europäische Investoren sind mit diesem Problem vertraut und profitieren bereits heute von einem Schutzsystem bezüglich der Offenlegung von Kosten im Rahmen der AIFMD, das eine recht umfangreiche Offenlegung von Gesamtkosten in der Fonds- und Marketingdokumentation garantiert. US-Fonds, die in der EU vertrieben werden, müssen solche Standards also schon erfüllen.
Ein weiteres für Investoren wichtiges Thema der PFAR war die nicht anteilsmäßige Zuteilung der mit einem Investment verbundenen Kosten zwischen verschiedenen Fonds. Da solche Kosten in den meisten Fällen (mit Ausnahme von etwa Broken Deal-Kosten oder Kosten im Zusammenhang mit Co-Investment Vehikeln) anteilig verrechnet werden, sollte es hier kaum zu Problemen kommen. Nichtsdestotrotz werden Investoren in Fällen, in denen die Kostenverteilung in der Fondsdokumentation des US-Zielfonds unklar oder ausdrücklich nicht anteilsmäßig ausgewiesen ist, mit Rückfragen auf den Komplementär zukommen. Es mag gute Gründe für eine nicht anteilsmäßige Kostenverteilung geben, doch auch hier wird deutlich, dass Transparenz diesbezüglich schon jetzt wichtig ist.
Gewährung von Sonderrechten zu Gunsten einzelner Investoren
PFAR machte zudem die Sorge der SEC deutlich, dass die Ausübung von bevorzugten Rücknahmerechten oder die Nutzung von präferenzbegünstigten Informationen durch einzelne Anleger zum individuellen Vorteil des Investors statt zum Vorteil des gesamten Fonds führen könnte. Trotz der Aufhebung der PFAR ist also davon auszugehen, dass SEC-Mitarbeiter entsprechend sensibilisiert sind und solche Praktiken weiter überwachen werden. PFAR enthielt bestimmte Offenlegungsanforderung bezüglich solcher Bevorzugungen (u.a. jährliche Mitteilungen zu allen Vorzugsbehandlungen seit der letzten Offenlegung).
Dieser Punkt weist Parallelen zu dem Grundsatz der fairen Behandlung gemäß AIFMD auf, die sich auf eine angemessene Offenlegung und Transparenz konzentriert: Die unterschiedliche Behandlung von Anlegern muss gerechtfertigt sein und klar offengelegt werden.
Interessenkonflikte
In Bezug auf GP-led Secondaries enthielt PFAR die Auflage, dass der Berater Fairness- oder Bewertungsgutachten von einem unabhängigen Dienstleister einholen und alle bestehenden wesentlichen Geschäftsbeziehungen mit diesem Dienstleister aufdecken muss. Bei Secondaries werden Fairness- oder Bewertungsgutachten häufig als wirksames Mittel zur Behebung von Interessenkonflikten angesehen, und die Anleger werden voraussichtlich weiterhin auf Transparenz hinsichtlich jeglicher Geschäftsbeziehungen zwischen dem Dienstleister und dem Berater bestehen.
Fazit
Einige der von der SEC in den PFAR formulierten Grundsätze spiegeln sich bereits in der EU-Gesetzgebung wider und könnten weiter Bestand haben, da Aufsichtsbehörden und Anleger bestimmte Offenlegungen, Berichterstattungen oder anderen Schutzaspekten der PFAR von Anlageberatern erwarten. Es wird interessant sein zu beobachten, ob und wohin sich der Markt auch außerhalb der EU in Bezug auf die Standards, die PFAR zu setzen beabsichtigte, bewegt.
Harry Just
Associate, Debevoise & Plimpton LLP
Patricia Volhard
Partner, Debevoise & Plimpton LLP